未来几年中国将进入“节能时代”，为此我们自上而下地分析了我国的能源消费结构，从存量和增量两条线来寻找节能推广的重点：工业领域的节能主要在能量转换和传输环节，电机系统节能、余热余压发电以及非晶合金变压器是重点领域；民商用领域的节能重点在建筑节能，相应带来分布式光伏和建筑智能化领域的巨大空间。

　　“十八大”报告将生态文明作为独立的一章来论述，首次提出了“美丽中国”概念，并写入党章，这是高层在指导思想上的重大转变。可以预见，未来十年，我国在经济发展方式、能源利用方式、政府资金投向等方面，都会发生深刻的变革，而在变革过程中，一些行业在市场空间、竞争格局、商业模式等方面也会相应产生巨大变化，并带来投资机会。为此，我们试图透过对历史、现状、矛盾、趋势的分析，梳理相关领域的投资逻辑，发掘投资价值。

　　破题“美丽中国”：节能是实现经济转型的突破口

　　“十八大”报告提出：节约资源是保护生态环境的根本之策。能源是构成资源的重要部分。能源利用中面临的两大问题，一是保持供求平衡，二是控制环境污染。前一个问题主要从“开源”和“节流”两方面解决。而节能既是解决“节流”的问题，同时也能通过减少能源消耗间接地控制环境污染，因此是构建生态文明的重要环节，也是实现“美丽中国”的必要途径。

　　12月12日李克强副总理在中国环境与发展国际合作委员会年会开幕式表示：“我们将以节能减排作为结构调整和创新转型的重要突破口，到2015年使单位国内生产总值二氧化碳排放比2010年降低17%。”新一届领导班子将节能减排定位为“突破口”，并重申了降17%的承诺，可预见未来三年我国将在节能方面采取具体且有成效的措施，节能领域的重大变革指日可待。

　　1.1.节能是我国下一阶段发展的新主题

　　根据BP能源统计数据，1965年以来全球碳排放量基本上呈现线性增长的趋势。从各国贡献程度来看，上世纪90年代以后主要发达国家基本上进入平稳状态，而中国在2002年以后突然进入爆发式增长阶段，年增长排放量在6亿吨以上，几乎比2002年以前翻了四番，绝对量也超过欧美成为世界第一。

　　严峻的排放问题不仅给我国生态环境带来巨大压力，也使我国在国际舞台上处于风口浪尖之上。2012年年初国务院在《“十二五”控制温室气体排放工作方案》中提出到2015年全国单位GDP二氧化碳排放比2010年下降17%的目标，由此计算，2015年我国单位GDP碳排放量将降至69.16亿吨，五年间年均减少排放283亿吨。而之前是每年增加6-8亿吨，这相当于每年要在原来水平上减少约10亿吨的排放，这样大规模的逆转如何才能实现？只有进行广泛深刻的能源利用方式变革，大规模执行节能减排措施，才有可能兑现承诺。

　　能源消耗和碳排放的降低也是工业化进入新阶段的标志。从发达国家的工业化历程来看，单位GDP能源消耗（即能源密度）都经历过先升后降的阶段，工业化初期都有一段快速增长。欧洲的拐点出现在1880年左右，美国在1915年左右，日本在1970年左右。我国在1980年以后能源密度进入下降阶段，但由于GDP增速高，能源消耗的绝对量增长仍然很快。按照BP能源的预测，2010年以后我国的单位GDP能耗将进入快速下降阶段，这与我国政府的承诺相一致。

　　1.2.从终端消费结构寻找节能落脚点

　　前面的分析已经说明，我国推广节能减排时间紧迫，任务艰巨。下一个问题自然就是：节能将会在哪些领域重点开展？这里我们通过对我国能源消费终端构成的分析，来进行逻辑梳理。

　　从近十几年国民经济各领域用电量情况看，工农业生产占据最大比例，接近80%，建筑、运输、服务及其它行业与生活消费大致平分剩下的20%。从趋势上看，工农业生产用电量占比呈逐渐下滑趋势，另两个领域逐渐上升，特别是近几年来，生活消费用电量占比上升较快，达到12%-13%的水平。

　　按照工业化发展的规律，预计未来相当长的时间内，工农业生产用电占比会继续下滑，建筑、运输、服务业和生活消费用电占比会持续上升。

　　从三大产业用电情况来看，近几年工业、农业和服务业用电量占比基本保持稳定，工业用电占比一直保持在80%以上。从工业的主要构成部分――制造业来看，钢铁、冶金、化工、建材四大高耗能行业用电量占全部制造业的60%。

　　综合上述数据分析，我们认为我国节能减排的推广重点可沿着存量和增量两条线来寻找：一是目前能耗占比较大的工业领域，特别是其中的高能耗制造业，这一领域节能空间大，效果明显；二是能耗增速比较快的领域，主要是生活消费和服务业等，控制这些领域的能耗，有利于抑制未来能耗的快速增长。

　　在后面的章节中，我们将按照重点的终端消费领域，来寻找节能减排的落脚点，并分析相应的投资机会和标的。

　　工业节能：重点在能量转换和传输环节

　　从能量和物质变换角度看，工业实际上就是伴随着各种能量的传输和转换，实现物质的物理和化学变化的过程。工业领域的节能，主要就是在能量转换和能量传送环节来实现。能量转换环节我们主要关注两个方面，一是工业中最典型的电能转换为机械能的过程，有代表性的是电机系统节能；二是生产过程中副产的能量转换为电能再利用的过程，有代表性的是余热余压发电。能量传送环节我们主要关注输配电领域的节能。

　　2.1.电机系统节能：关注技术龙头和补贴政策

　　电机是工业的心脏，我国工业80%的用电量都为各类电机所消耗。与欧美发达国家相比，我国电机系统运行效率要低20%到30%。2011年我国工业用电量为3.46万亿千瓦时，如果电机效率平均提高30%，则将节约用电8300亿千瓦时，相当于为全社会节电17.7%。2012年8月份公布的《节能减排“十二五”规划》提出：到2015年电机系统运行效率比2010年提高2-3个百分点，“十二五”时期形成800亿千瓦时的节电能力。

　　在各种电机系统节能措施中，主要的技术节能方向有三个：变频调速、高效节能电机和电能质量控制。其中变频节电效果最明显，节电量可达20-60%。变频和电能质量控制都是通过控制供电来实现节能，而高效节能电机则是通过改变电机本身的性能来实现节能。

　　从技术原理上看，变频器是利用电力半导体器件的通断作用改变供电频率的电能控制装置，由于电机经常不是满负荷运行，通过变频器调节使得电机运行频率与负荷状况相匹配，就可显著地节约电能；电能质量控制设备也是利用电力半导体器件，在负荷对供电系统产生较大干扰时对电能进行调节，以提高电能质量，减少损耗。变频器和电能质量控制都属于电力电子领域，在技术上有一定的互通性。

　　电力电子是典型的技术密集型行业，下游市场化程度较高。目前国内高压变频年市场规模大概在100亿多，渗透率约为10%，我国企业已基本完成了进口替代；中低压变频应用更为广泛，年市场规模可达200亿，目前我国企业正逐渐抢占国外企业份额，国产化率约为30%；电能质量控制除了用于工业领域，更多应用于电网，市场空间更大，目前也已基本实现国产化。未来我国电力电子市场的竞争将十分激烈，我们认为这一领域中长期具有技术和规模优势的企业将在竞争中获胜，我们推荐在国内电能质量控制领域长期居于首位，并在变频器市场迅速抢占份额的电力电子龙头荣信股份（002123）。

　　相对于技术密集的电力电子行业，电机行业是比较成熟的传统行业，技术门槛不高，市场份额分散。高效节能电机的推广主要看政府的补贴力度。类似于节能灯对白炽灯的替代，高效节能电机由于造价高于普通电机，也需要政府通过强制和补贴手段实现更新换代。我国已强制淘汰三级能效的普通电机，并明确了高效电机补贴标准，进行了四次“节能产品惠民工程”推广。目前我国高效节能电机的渗透率不足5%，年市场空间约为500亿，尚有巨大市场空间。2012年可能受换届效应影响，“节能产品惠民工程”推广只进行了一批，频率和力度都有所下降。如果2013年“节能产品惠民工程”推广的频率和力度回升，将对入围的企业产生利好。建议关注近两批入围型号数量大幅提升的湘电股份（600416）。

　　2.2.余热余压发电：商业模式定成败

　　钢铁、冶金、化工、建材四大高耗能行业在生产过程中都会产生高温高压的烟气，如果直接排放不仅造成污染，也浪费了能量。余热余压发电就是将回收的余热转化为电能再利用的技术。《节能减排“十二五”规划》提出到2015年新增余热余压发电能力2000万千瓦的目标，而目前国内余热余压发电相对成熟的水泥、玻璃行业装机规模仅为500万千瓦，发展潜力巨大。

　　由于余热余压发电是在原有工业生产线上的“锦上添花”，对于生产线有较强的依附性，因此其商业模式就显得极为重要。目前国内余热余压发电主要有纯设计、工程总包（EPC）和合同能源管理（EMC）三种模式。EMC模式与前两种最大的不同，是由服务方负责投资和运营，通常情况下服务方还负责设计和施工。EMC模式在国外已经非常成熟，而国内EMC尚处于初期发展阶段，一般仍以EPC为主。

　　余热余压发电是一种相对成熟的技术，进入门槛不高，纯设计和EPC模式的毛利率都比较低。发电效率的提升主要在于良好的管理运营体系和在行业内长期运行的经验，因此由专业的公司进行管理运营更有效率。EMC模式把投资、设计、施工、运营四个环节整合在一起，提高了运营效率和议价能力，毛利率可达60%，大大高于纯设计和EPC模式。

　　A股余热余压发电企业有天壕节能（300332）、中材节能（待上市）、易世达（300125）三家，其中天壕以EMC模式为主，其余两家均以EPC为主。从天壕节能近几年的经营情况看，可以说EMC模式在余热余压发电领域取得了初步的成功。

　　在经济下滑导致高耗能行业普遍开工不足，业主方资金困难的情况下，EMC企业往往出现回款困难，应收账款高启的问题。而天壕节能在这样不利环境下仍然实现了业绩快速增长，并保持盈利能力稳定，这一方面是因为公司收入以电费形式结算，稳定性较好，另一方面也反映出公司良好的管理运营能力和风险控制能力。近期国家政策文件中多次强调要加快发展合同能源管理模式，未来几年相关政策和制度环境将逐渐改善，EMC模式有很大的发展空间。在这一领域已有成功经验的天壕节能具备先发优势，只要制度环境允许，未来可借助连锁经营模式迅速扩大其市场份额，值得关注。

　　2.3.输配电节能：非晶合金变压器迎来爆发前拐点

　　输配电环节的节能措施除了前面提到的电能质量控制外，节能一次设备也是重点领域。2011年我国电网线损率为6.3%，线损量约为3000亿千瓦时，其中配电变压器的损耗约占40%-70%。而配电变压器空载时的损耗又占其总损耗的一半以上。采用非晶合金变压器可以将空载损耗降低60-80%，在空载率达到30%以上的配电网里经济性明显。

　　2011年以来国家电网在推广非晶合金变压器方面动作频频。2011年8月国网在《第一批重点推广新技术目录》中规定：“2012年起，新增配电变压器全部使用节能型配电变压器，更快推动节能配电变压器应用。非晶合金变压器每年每省达到1000台以上，其中国产带材非晶合金变压器不低于50%。”除了明确推广目标，国网还积极打造其产业平台，拟通过国网电科院（300215）控股国内最大的非晶合金变压器制造商置信电气（600517）；并与国内唯一非晶带材生产商安泰科技（000969）成立合资公司共同开发非晶带材。我们预计2013年配网建设仍将维持高景气，非晶合金变压器市场的景气爆发已是确定性事件。

　　日前国家电网公布的省网公司2013年第一批配（农）网设备协议库存招标显示，非晶合金变压器的招标总容量占比达到了40%以上，7个省份的招标量都超过了3000台，这标志着非晶合金变压器的招标已经开始大规模启动。而随着招标价格的启稳回升，我们预计2013年置信电气（600517）将迎来收入和毛利率的双拐点。其市场第一的龙头优势将有助于持续分享非晶变市场启动大蛋糕，建议关注。

　　民商用节能：建筑节能是核心

　　3.1.建筑节能改造和分布式光伏将大规模启动

　　在居民生活和商业活动中，建筑是最主要的载体，因此建筑节能是民商用节能的核心。“十一五”期间建筑节能承担了我国节能总任务的21%。2012年5月住建部印发的《“十二五”建筑节能专项规划》提出到“十二五”期末，建筑节能形成1.16亿吨标准煤节能能力的目标，比“十一五”规划1亿吨标准煤的目标提高了16%。分项来看，既有建筑节能改造和可再生能源与建筑一体化目标较“十一五”有大幅的增长。

　　建筑主体能量散失主要来自外墙、门窗、屋面和地面，其中墙体能量损失最大，因此无论是新建建筑还是既有建筑改造，外墙保温都是重要内容。《“十二五”建筑节能专项规划》提出新建民用建筑要在原节能50%的基础上，再节能30%，即总节能65%目标；北方采暖地区既有居住建筑供热计量和节能改造4亿平方米以上；夏热冬冷地区既有居住建筑节能改造5000万平方米。目标提升将带来墙体保温材料，如聚氨酯等材料需求的井喷。此部分涉及到化工行业，由于篇幅所限这里不再赘述。

　　可再生能源利用方面，我们重点看好分布式光伏系统在民用和商用建筑中的应用。2012年四季度以来，国家对于分布式光伏发电的支持力度空前，近期国务院光伏会议再次明确大力发展分布式光伏发电。我们预计2015年装机很可能超过15GW的目标，理由是：分布式光伏一但解决并网和补贴的问题，由于下游客户分散且数量庞大，市场化程度将远远高于传统集中式发电，其成长速度也较易突破规划目标。从美国和欧洲分布式发电市场成长情况来看，未来中国分布式发电的市场规模将难以估量。

　　从受益的细分行业角度看，由于国内市场短期仍难以弥补组件需求缺口，我们认为组件行业还将经历一段痛苦的去产能过程；而适用于小型光伏系统的控制转换设备，如逆变器、控制器将充分分享国内分布式市场启动带来的需求增长。一方面，分布式系统带来的设备数量需求将远远大于同容量的集中式发电系统，另一方面，客户的分散将有利于设备商提供差异化的价格和产品，避免像目前集中式发电业主方采用最低价竞争导致的价格战，有利于提升盈利能力。我们看好拥有技术和规模优势的国内逆变器龙头阳光电源（300274）。

　　3.2.从技术节能到管理节能，建筑智能化开辟新蓝海

　　在商用建筑和大型公共建筑中，能耗最大的设备依次是空调系统、照明系统和电梯，三者消耗的能量占建筑总能耗可达80%-90%。在单个设备能耗既定的情况下，通过建筑智能化设施对所有设备进行综合监控和管理，能够大大提高节能效率和空间。

　　建筑智能化是综合运用现代通信技术、自动控制技术、计算机技术等，来实现建筑环境的节能、环保、安全、舒适、便利等功能。建筑智能化一般包括六大系统，其中直接涉及节能的是建筑设备监控系统（BAS）。BAS可监控管理建筑物内各机电设备的工作状况，对机电设备的启停进行人工控制和自动控制，以及对温度、湿度等参数的自动控制，实现机电设备节能。

　　由于建筑智能化六大系统是既复杂又统一的整体，BAS系统的设计、安装、运行和维护都与其它系统有密切的相关性，因此通过BAS进行节能服务的企业，往往同时也是建筑智能化综合设备和服务提供商。目前我国建筑智能化行业相关企业有数千家，产值上千亿元，行业集中度较低，但其中收入规模在千万以下的小企业居多。与此同时，我国在建筑智能化覆盖率、智能建筑的智能化程度和综合运行效果等方面，仍有巨大的提升空间。根据行业特点，我们认为未来具有规模优势、各业务协同性强、综合配套能力突出、资本运作效率高的企业，将从竞争从胜出，并获得超越行业平均增速的高成长。综合各方面指标，我们认为A股上市公司中的达实智能（002421）成长能力较强，值得关注。

　　时间 发布部委 文件名称 主要内容

　　2006年8月 国家标准化管理委员会 《中小型三相异步电动机能效限定值及能效等级》 将电机按效率水平分成3个等级，并规定从2011年7月1日起禁止生产销售普通电机（三级）。

　　2010年5月 财政部、 发改委 《节能产品惠民工程高效电机推广实施细则》 明确了对3种推广的高效节能电机的补贴标准，并规定受补贴企业低压三相异步电机和高压三相异步电机年推广量不少于30万千瓦，或稀土永磁电机年推广量不少于1万千瓦。

　　2010年8月 财政部、 发改委 “节能产品惠民工程”第一批高效电机推广目录 11家企业996个型号的低压三相异步电动机、3家企业65个型号的稀土永磁三相同步电动机入围

　　2011年3月 财政部、 发改委 “节能产品惠民工程”第二批高效电机推广目录 24家企业1440个型号的低压三相异步电动机、11家企业6653个型号的高压三相异步电动机和15家企业343个型号的稀土永磁三相同步电动机入围

　　2011年8月 财政部、 发改委 “节能产品惠民工程”第三批高效电机推广目录 34家企业共9896种型号的电机产品入围。其中高压三相异步电动机和稀土永磁三相同步电动机的入围型号比第二批均增长了30%以上，低压三相异步电动机入围型号比第二批有所减少。

　　2012年3月 财政部、 发改委 “节能产品惠民工程”第四批高效电机推广目录 29家企业共11794种型号的电机产品入围。